Folies budgétaires dans la relance Covid

Folies budgétaires dans la relance Covid

Les gouvernements des économies avancées continuant de maintenir les robinets budgétaires ouverts, il vaut la peine de se demander si une relance supplémentaire est vraiment ce que la situation exige. Contrairement aux séquelles de la crise de 2008, le problème aujourd’hui n’est pas un manque de pouvoir d’achat, mais plutôt des circonstances propres à une pandémie virale.

Lorsque la Covid-19 est apparue sur la scène mondiale il y a environ un an, le souvenir de la crise financière mondiale de 2008 était encore récent et les décideurs politiques ont tiré sur tous les leviers à leur disposition pour maintenir la stabilité financière. La réaction à la crise précédente avait en effet été quelque peu lente et confuse, en particulier en Europe, car personne à l’époque n’avait jamais fait face à quelque chose de semblable auparavant. Mais l’année 2020 a été différente.

En Europe, les décideurs politiques se sont impliqués à grande échelle. La Banque centrale européenne a étendu son bilan, qui était déjà élevé avant la crise (4 700 milliards d’euros, soit 5 700 milliards de dollars), à plus de 7 000 milliards d’euros, soit les deux tiers du PIB de la zone euro. Dans le même temps, les gouvernements sont intervenus pour soutenir les revenus, principalement en développant les programmes de chômage partiel. Ceci a permis de préserver l’emploi alors même que le nombre d’heures de travail diminuait.

Aux États-Unis, près de 40 millions de personnes avaient perdu leur emploi en mai 2020, mais plus de la moitié de ce nombre a rapidement trouvé de nouvelles opportunités d’emploi. Dans cette attente, beaucoup se sont prévalus des allocations de chômage, et beaucoup plus de ménages ont reçu des versements directs en espèces du gouvernement fédéral. En conséquence, le revenu personnel total des États-Unis a en fait augmenté pendant la pandémie. Enfin, comme la BCE, la Réserve fédérale américaine a considérablement étendu son bilan et a maintenu une politique monétaire très accommodante.

Ces mesures combinées de politique fiscale et monétaire étaient absolument nécessaires face à un ralentissement économique sans précédent. Même avec une réponse aussi massive, l’Europe et les États-Unis ont connu une forte baisse de la demande en raison des mesures de confinement qui ont empêché de nombreux secteurs de produire ou de vendre leurs produits. Les entreprises ayant fermé en masse, la consommation s’est effondrée et les ménages ont économisé une part importante des aides au revenu dont ils bénéficiaient.

La réponse politique à la crise Covid-19 a donc entraîné une augmentation massive des actifs liquides détenus par le public (et les banques), ce qui semble avoir contribué à pousser les marchés boursiers à des niveaux records et les primes de risque à des niveaux planchers quasi records. Mais maintenant que la fin des mesures de confinement et autres restrictions est en vue, les décideurs politiques doivent décider si la situation justifie un retrait progressif du soutien ou une nouvelle dose de stimulation fiscale et monétaire.

En ce qui concerne la politique budgétaire, il se peut que l’une des grandes leçons de la crise de 2008 doive maintenant être abandonnée. Il est devenu presque habituel de dire que la réduction des déficits budgétaires après 2009 était une erreur. Selon ce récit, le rééquilibrage des comptes du secteur public par des mesures d’austérité (augmentation des impôts et réduction des dépenses) a entraîné une reprise particulièrement lente et une montée du populisme conséquente. Même le Fonds monétaire international a maintenant changé de position quant à la question de la dette publique.

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Mais les décideurs politiques doivent se demander si la leçon de politique budgétaire de la dernière crise est applicable aujourd’hui. Les écarts de production qui persistent dans certains secteurs ne reflètent pas un manque de revenu disponible, mais plutôt des restrictions de mobilité et une hésitation générale des consommateurs qui ont peur de sortir alors que le coronavirus est encore en circulation.

Dans ces circonstances, les gouvernements doivent continuer à fournir des revenus de remplacement à ceux qui ont perdu leur emploi à cause de la pandémie. Lorsque les mesures de confinement seront levées, cette aide pourra être progressivement supprimée. Mais même dans ce cas, l’écart de PIB sera lent à se combler, car de nombreux secteurs continueront à fonctionner en dessous de leur capacité normale pendant un certain temps encore. En fait, le FMI prévoit que certains pays devront attendre jusqu’en 2022 avant de retrouver leur PIB d’avant la crise, car tous les secteurs ne peuvent pas rebondir immédiatement.

Néanmoins, l’expérience de l’année passée et le bon sens suggèrent que davantage de transferts à grande échelle seront simplement épargnés, ce qui implique qu’une stimulation supplémentaire aurait un faible effet multiplicateur sur la demande globale. Étant donné que la stimulation de celle-ci devient moins efficace en cas de crise et de reprise sectorielles, il ne faut pas juger les déficits dans de tels cas par les mesures utilisées lors des récessions normales. Dans les circonstances actuelles, l’écart de production et le taux de chômage sont tous deux trompeurs, car ils reflètent les effets de la pandémie sur différents secteurs et non une baisse générale de la demande.

De ce point de vue, il n’y aurait pas besoin du paquet fiscal de 1 900 milliards de dollars qui est en passe d’être approuvé aux États-Unis. Si une grande partie du débat américain a été consacrée aux préoccupations relatives à l’inflation, ce n’est pas là la question essentielle. Si la plupart des nouveaux transferts aux ménages sont épargnés, il est peu probable que le stimulus supplémentaire produise une demande supplémentaire, ce qui signifie qu’il est également peu probable qu’il alimente la pression inflationniste.

Certains signes indiquent que les ménages pourraient commencer à dépenser davantage, peut-être pour compenser la baisse de consommation de l’année dernière. Selon les dernières prévisions de la Banque fédérale de réserve d’Atlanta, la consommation et le PIB réel (corrigé de l’inflation) des États-Unis devraient augmenter à des taux annualisés de 8 % et 10 %, respectivement, au cours du premier trimestre de cette année.

Mais même si les dépenses continuent à augmenter, il est peu probable qu’elles soient particulièrement inflationnistes, car une grande partie de ces dépenses sera consacrée à des biens qui peuvent être importés. Dans ce cas, la balance commerciale américaine se détériorerait davantage, ce qui profiterait aux producteurs européens et chinois.

Que l’inflation augmente ou non, le paquet Biden augmenterait la dette publique américaine en proportion du PIB de dix points de pourcentage, avec peu d’avantages pour l’économie américaine. Tenter de stimuler une économie qui a déjà entamé une reprise vigoureuse est une proposition perdante.

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