shutterstock_378966607 Banque centrale européenne.Euro. Francfort. Concept commercial et financier.

Divergences économiques de part et d’autre de l’Atlantique

L'Europe commence enfin à rattraper les États-Unis dans la vaccination de sa population et les deux côtés de l'Atlantique semblent prêts à connaître une forte reprise. Mais malgré cette apparente similarité, les politiques macroéconomiques divergent d'une manière qui pourrait créer de graves problèmes à l'avenir.

Les politiques budgétaires divergent déjà. Les États-Unis sont en passe de connaître un déficit du secteur public d'environ 15 % du PIB pendant deux ans (2020 et 2021). L'ampleur du déficit de l'année prochaine reste à voir, mais le ramener en dessous de la barre des 10 % constituerait déjà une contraction sans précédent. Si l'on ajoute à cela les 2 000 milliards de dollars proposés par le président Joe Biden dans le cadre de l'American Jobs Plan - que son administration est encore en train de négocier -, il semble très peu probable que l'orientation budgétaire des États-Unis se durcisse soudainement en 2022.

De leur côté, les gouvernements de la zone Euro ont aussi mis la main à la poche pendant la crise du Covid-19, mais pas autant. Les dépenses se sont élevées à 7-8 % du PIB en 2020 et 2021, ce qui n'est pas négligeable, mais représente - comparativement au PIB - tout juste la moitié de celles des États-Unis.

En outre, selon les prévisions économiques du printemps 2021 de la Commission européenne, le déficit devrait tomber en dessous de 4 % du PIB en 2022 - là encore, bien en dessous de la prévision pour les États-Unis. La plupart des pays européens prévoient de revenir prochainement à la prudence qui a permis à la zone euro d'atteindre un déficit moyen proche de zéro en 2019, juste avant que la pandémie ne frappe.

Un soutien de l’emploi différent…

À première vue, cette divergence de politique budgétaire peut laisser perplexe. Après tout, les États-Unis sont les premiers à retrouver leur PIB d'avant la crise, ce qui laisse penser qu'ils ont moins besoin de mesures de relance. Mais un examen plus approfondi révèle une raison évidente de ce clivage, à savoir la manière dont les dépenses budgétaires ont été ciblées.

Dans la plupart des pays européens, les régimes de chômage partiel ont fourni les fonds dont les entreprises avaient besoin pour conserver leurs travailleurs, même si les mesures de santé publique les laissaient sans travail réel pendant des mois. En revanche, le gouvernement fédéral américain a versé des chèques à toutes les personnes en dessous d'un certain niveau de revenu (relativement élevé), qu'elles conservent ou non leur emploi, en plus d'augmenter les prestations pour les chômeurs.


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… pour un marché du travail différent

En raison de ces approches divergentes, la pandémie a affecté les marchés du travail européen et américain de manière très différente. En Europe, la situation n'a pas été trop tumultueuse : le chômage enregistré a augmenté de moins d'un point de pourcentage, même si les heures travaillées ont sensiblement diminué.

Aux États-Unis, les heures travaillées ont diminué dans des proportions similaires, mais le chômage était loin d'être stable. Des dizaines de millions de travailleurs ont été licenciés au début de l'année dernière, lorsque les fermetures dues à la pandémie ont commencé. Ces derniers mois, à mesure que la vaccination a progressé et que les restrictions ont été levées, des millions de personnes ont été réembauchées. Mais quelque sept millions d'emplois doivent encore être rétablis pour que l'économie américaine revienne au plein emploi.

Les États-Unis et l'Europe adoptent également des approches différentes en matière de politique monétaire. Certes, la politique monétaire reste officiellement très accommodante partout. Mais les conditions sous-jacentes - et la politique réelle - commencent à diverger, les banques centrales décidant quand et comment resserrer l’étau.

La Realpolitik de la Fed

Pour la Réserve fédérale américaine (Fed), le plan consiste à maintenir une position très accommodante, comprenant d'importants achats d'actifs, jusqu'à ce que l'inflation réelle dépasse son objectif de près de 2 %. Cette ligne a déjà été franchie : l'inflation globale est supérieure à 4 %. Même l'inflation de base (sans l'énergie et les denrées alimentaires, dont les prix sont très volatils) a récemment dépassé les 3 %. Mais la Fed s'attend à ce que cette augmentation soit temporaire, et elle a donc décidé de ne pas commencer à restreindre sa politique immédiatement. En fait, elle s'est officiellement engagée à « atténuer les déficits d'emplois... par rapport à leur niveau maximal » - le langage consacré pour dire que l'économie bat son plein.

Dépenses américaines et stabilité européenne

A la vérité, la Fed a déjà commencé à recadrer furtivement sa politique monétaire. Au cours des derniers mois, la Fed s'est engagée dans d'importantes opérations de rachat, par lesquelles elle a vendu à terme environ 800 milliards de dollars de titres du Trésor, soit beaucoup plus que ce qu'elle n’a acheté sur le marché au comptant. En d'autres termes, une branche de la réserve fédérale, par le biais du mécanisme de « reverse repo » (un achat de titres doublé d’une promesse de vente dans le futur), annule de facto les achats d'obligations de l'autre branche. Cette approche permet à la Fed de prétendre qu'elle ne resserre pas sa politique à un moment où le chômage est encore élevé, même si c'est exactement ce qu'elle fait.

L'écart entre la position officielle de la Fed et sa politique réelle a naturellement accru l'incertitude quant à l'évolution future de l'inflation aux États-Unis, un sujet qui provoque déjà de vives discussions. Certains indicateurs des marchés financiers estiment désormais que l'inflation dépassera les 3 % au cours des cinq prochaines années.

Entre-temps, la Banque centrale européenne (BCE) reste déterminée à assurer la stabilité des prix. Cela signifie que l'inflation doit augmenter et non diminuer. En Europe, l'inflation sous-jacente reste juste en dessous de 1 %. La BCE ayant pour objectif de rapprocher l'inflation de 2 %, elle n'a guère d'autre choix que de continuer à acheter des obligations à un rythme rapide. Et aucune hausse des taux d'intérêt n'est en vue.

Le terreau pour une nouvelle guerre commerciale ?

En résumé, alors que la politique budgétaire et monétaire reste techniquement expansionniste des deux côtés de l'Atlantique, les États-Unis et la zone euro sont clairement sur des voies différentes en matière de politique macroéconomique. Alors que les États-Unis adoptent l'expansion budgétaire, mais poursuivent subrepticement le resserrement monétaire, la zone euro est désireuse de revenir à la prudence, tout en maintenant une politique monétaire accommodante.

En soi, cette divergence n'est pas particulièrement digne d'intérêt. Personne n'est choqué d'entendre que des conditions économiques et des priorités différentes conduisent à des approches politiques différentes. Mais il ne faut pas sous-estimer les effets potentiels à plus long terme. Si les deux économies maintiennent leur trajectoire actuelle, le dollar américain s'en trouvera renforcé, les États-Unis auront tendance à accumuler d'importants déficits extérieurs, et la croissance européenne sera encore plus dépendante des exportations. C'est la base de fortes tensions commerciales - et d’une fin abrupte de la lune de miel transatlantique qui prévaut sous l'ère Biden.

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